MICHAEL ZEUNER: Hola a todos. Soy Michael Zeuner, uno de los socios directivos de WE Family Offices. Gracias por escucharnos. Hoy me acompaña Sam Sudame, nuestro director de macroeconomía global.
Quienes escuchan habitualmente nuestros podcasts saben que hemos hablado mucho sobre los mercados desarrollados…[inaudible]. Hemos hablado de la inversión en inteligencia artificial y de nuestra visión relativamente favorable sobre los mercados de capitales, especialmente sobre las bolsas, de cara al futuro.
También hemos empezado a hablar de nuestra visión de los mercados de renta fija, especialmente los bonos del Tesoro estadounidense y de dónde podrían surgir los riesgos si entramos en un periodo de inflación superior a la prevista.
Y como saben, hemos hablado bastante sobre la importancia de mantener una duración corta en los portafolios y de no asumir demasiado riesgo con los tipos de interés de los bonos estadounidenses.
Y hoy vamos a hablar de algo un poco diferente sobre la renta fija. Vamos a hablar de un segmento que para la mayoría de los inversores, ha estado fuera de su radar, y francamente, por buenas razones a lo largo de la historia: la deuda de los mercados emergentes.
Y saben, estoy seguro de que muchos de quienes escuchan este podcast recordarán las noticias sobre Argentina, que podría considerarse el caso más representativo de un mercado especialmente peligroso para los inversores en renta fija.
Sin embargo, si analizamos lo que hay detrás, y Sam ha estado prestando mucha atención a lo que sucede, vemos que, de repente, durante el último año o año y medio, la rentabilidad de la deuda de los mercados emergentes ha empezado a resultar relativamente atractiva, especialmente cuando la comparamos con la deuda pública estadounidense.
Así que me gustaría empezar, Sam, con una explicación de lo que has estado observando y, a partir de ahí, podemos hablar de lo que todo esto podría significar para los inversores de cara al futuro.
SAM SUDAME: Claro. Gracias por invitarme, Michael.
Así que, sabes, lo que hemos visto es que ha habido mejoras en los fundamentos de los mercados emergentes, que han hecho que su deuda sea más resistente que en el pasado.
Así que a pesar del aumento de los riesgos geopolíticos este año, la deuda de los mercados emergentes está obteniendo mejores resultados que los bonos del Tesoro estadounidense, el mercado de bonos corporativos de alto rendimiento y el índice Bloomberg U.S. Aggregate Bond, conocido como el Barclays Agg.
Ahora bien, en el pasado, durante periodos de mayor riesgo geopolítico, la deuda de los mercados emergentes sufría caídas más pronunciadas que otros mercados de renta fija. Por eso, lo que estamos viendo este año resulta especialmente impresionante.
Esto despertó nuestro interés por entender qué está ocurriendo. Por supuesto, al principio comentabas como algunos inversores pueden seguir escarmentados por las malas experiencias del pasado con la deuda de los mercados emergentes e históricamente, este segmento ha estado expuesto a una gran volatilidad y un gran riesgo.
MICHAEL: Sí, estoy de acuerdo contigo Sam. Y es interesante, ¿verdad? Creo que deberíamos intentar comprender por qué está pasando.
Explícanos por qué crees que está ocurriendo esto, pero explicando si lo que estamos viendo —como a ti y a mí nos gusta decir— responde a factores fundamentales o está más bien impulsado por las emociones y el sentimiento del mercado, algo que siempre entraña peligro.
SAM: Bueno, sabes, al profundizar en estos fundamentos, lo que estamos viendo es que la calidad media de los mercados emergentes está mejorando al ritmo más rápido de los últimos 20 años.
MICHAEL: ¿Cómo defines esa calidad, Sam?
SAM: Vamos a hablar de algunos de esos factores, como las dinámicas fiscales y la gobernanza de los mercados emergentes.
Lo que observamos actualmente es una mayor disciplina fiscal y una mayor credibilidad de monetaria. Estos fundamentos más sólidos de los mercados emergentes, junto con unos rendimientos atractivos, están creando un entorno favorable.
Y ahora, cuando compramos esos factores o fundamentos con la prima de crecimiento —porque durante muchos años esta prima fue un lastre, a medida que se reducía el diferencial de crecimiento cuando China entró en un periodo de desaceleración económica que se prolongó durante varios años— ahora esa prima está empezando a ampliarse de nuevo, porque China se ha estabilizado y hay otros países emergentes que están creciendo.
La principal razón de esta mejora es que los fundamentos más sólidos cuentan con el respaldo de mejores marcos de política económica.
Cada vez más países emergentes han adoptado políticas fiscales y monetarias sólidas. El factor clave que explica la mejora de sus fundamentos ha sido la credibilidad de sus políticas económicas.
Así que las reformas emprendidas después de la Gran Crisis Financiera permitieron que muchos bancos centrales de mercados emergentes afrontaran el gran shock global inflacionario de 2021 y 2022 con marcos de metas de inflación establecidos, prácticas de comunicación más transparentes y una mayor independencia operativa respecto a los gobiernos.
Todo esto ha dado lugar a ratios de deuda sobre PIB más favorables, mayores reservas de divisas y déficits más reducidos, tanto en comparación con el pasado como con los mercados desarrollados.
MICHAEL: Y, mirando hacia el futuro, Sam, ¿crees que estos fundamentos se mantendrán o estamos hablando de mejoras a corto plazo que podrían estar sujetas a cambios?
SAM: Cierto. Como sabes, los mercados emergentes tienen un problema estructural con la gobernanza porque sus regímenes no son tan sólidos y son más susceptibles a los cambios políticos.
Pero llevamos varios años viendo esto y el resultado ha sido una disciplina mucho mayor que la que existía en el pasado.
Por ejemplo, en términos generales, la deuda sobre PIB de los países emergentes se sitúa en torno al 60 %, frente al 100 % de los países desarrollados. Esto se debe, en gran medida, a que mantienen déficits presupuestarios más bajos y una mayor disciplina fiscal.
Han atravesado crisis históricas, como las de América Latina en los años ochenta, la crisis de deuda asiática de los noventa y la de Argentina. Han visto las consecuencias que aplicar políticas inadecuadas tiene para la economía y para el nivel de vida de la población. Ahora estamos viendo una situación muy diferente.
MICHAEL: Entonces, Sam, por lo que entiendo, cuando observas los rendimientos positivos que está ofreciendo la deuda de los mercados emergentes, especialmente en comparación con los bonos del Tesoro estadounidense, puedes concluir que es un segmento interesante para los inversores en renta fija de cara al futuro.
¿Cuál es el caso contrario, Sam? ¿Qué razones habría para mantener la cautela?
SAM: Bueno, los mercados emergentes, al igual que sucede con los mercados bursátiles, son países que atraviesan profundos cambios políticos, sociales y económicos.
Por tanto, los riesgos pueden manifestarse con mucha rapidez, tanto en sus mercados de deuda como en los de renta variable. En muchos de estos países no existe un Estado de derecho y es posible que sus regímenes no… [inaudible].
Pero lo que se ha visto en los últimos años, de nuevo, son mejores saldos fiscales, ratios de deuda sobre PIB más favorables y una evolución más favorable de la inflación, con rendimientos unos 200 puntos básicos superiores a los de los bonos gubernamentales de los mercados desarrollados.
Por tanto, estamos viendo una combinación de factores que resulta realmente atractiva cuando se analiza el riesgo.
MICHAEL: Entonces, Sam, yo sacaría un par de cosas.
La primera es que invertir en deuda de mercados emergentes no es para inversores con poca tolerancia al riesgo.
La segunda es no hacer grandes apuestas, como solemos decir.
Y la tercera es que, imagino que piensas que los gestores activos pueden demostrar realmente su capacidad. A diferencia de los mercados desarrollados, donde resulta muy difícil demostrar esa capacidad, en la renta fija de los mercados emergentes probablemente existe un papel importante para la gestión activa.
SAM: Sí. La gestión activa es absolutamente fundamental para entender tanto la capacidad como la voluntad de los países emergentes de hacer frente al pago de sus deudas. Así que requiere mucho análisis profundo de sus estructuras económicas y políticas.
Pero la deuda de los mercados emergentes es también una herramienta más en el abanico de opciones de inversión. Ofrece —o, mejor dicho, genera rentas— y creo que merece la pena considerarla como parte de un portafolio diversificado cd renta, del mismo modo que la renta variable de los mercados emergentes puede formar parte de un portafolio de acciones.
MICHAEL: De acuerdo, Bien, gracias por compartir tu visión, Sam. Te lo agradecemos y esperamos volver a conversar pronto.
SAM: De acuerdo. Gracias, Michael.
